宏观利好出尽，提振作用有限,9月14日美国QE3宣布后，国内大宗商品冲高后当日便回落，而后续几日不断宽幅震荡。并没有重演前期QE1、QE2对大宗商品的大幅拉升，这也从侧面证实了市场对QE3作用的怀疑。而QE3推出后，后期便没有更大的货币政策可以预期，在利好出尽的市场心态下，货币层面对包括焦炭在内的大宗商品提振作用已经结束。国内虽然近期政策文件频出，但更多的是政策导向方面，市场最关注的货币和财政政策，在政府换届前不太可能有效推出，因此国内宏观面处于一种静默期，焦炭很难有实质的宏观利好预期。

　　供给宽松，制约价格上行空间,据国家统计局数据显示，2012年8月份国内焦炭产量为3579.7万吨，同比降2.8%。2012年1-8月国内焦炭产量累计为29753.7万吨，同比增4.8%;分省市看，山西8月份焦炭产量为665.1万吨，同比降17.4%，另一焦化大省河北为553.5万吨，同比降2.4%;尽管焦炭从6月后逐月下降，但绝对产量仍处于3500万吨以上的高位，关键是，同期钢铁产能有所下滑的情况下，焦炭减产明显不如预期，造成产能消化进一步加剧，开工率维持低位。供给面的宽松，对焦炭价格形成压制。从现货价格上看，从年初开始焦炭现货稳步下跌，中间未能有像样的反弹走势。国家统计局最新的统计数据显示，今年1-7月，国内焦化行业由同期盈利转为亏损。

　　中国炼焦行业协会的数据显示，1～5月，重点统计的700多家炼焦企业主营业务成本同比增长10.7%，高于主营业务收入同比增速2.2个百分点;实现利润总额同比下降86.2%;亏损企业300余家，亏损面占44%，亏损额达到64.54亿元。前5个月，山西省焦化行业平均产能利用率不及60%，焦炭产量呈负增长态势，行业同比增亏24.6亿元，企业亏损面高达72.5%，已成为该省工业领域中亏损最严重的行业。低迷的基本面状况，也是在期货价格反弹却未能让现货跟涨的主要原因。从库存上看，现阶段钢厂仍子处于压低原料价格并消化前期库存状态，因此焦炭库存仍在大幅增加，独立焦化厂去库存之路艰难。从数据上分析，三个主要焦炭中转港口的库存从年初开始稳步攀升，目前稳定在200万吨以上。由于销售不畅，大量的焦炭堆积于港口，对焦炭价格产生了压力。

　　下游钢铁需求萎靡,9月初国家发改委网站集中公布多项城市轨道交通建设规划和公路建设项目，据估计，此次发改委批复的铁路公路项目总用钢量为8000万吨左右，工期为4年左右，虽然月度用钢量只在200万吨左右，但是中央再度给出了靠基建项目稳增长的信心，再加上QE3的推出使得钢价有所反弹。但是连续的较大幅度上涨明显有些反应过度，透支了利好消息，目前铁矿石价格指数以及钢坯价格都出现回落，钢材短期将维持一个宽幅震荡走势，其上冲动能已经枯竭，对焦炭的带动效果也有限。另外，今年钢材库存一直高企，年后一直处于去库存的过程中。按照往年的惯例，贸易商大部分在8月末囤积库存拉涨价格，而今年由于受到多方面因素影响，金九银十可能难以再现，贸易商库存目前仍旧以去库存为主。

　　上游煤炭成本稳定,炼焦煤价格占焦炭成本的9成，焦煤的走势直接关系焦炭的成本。从煤炭指数看，最新的9月19日环渤海地区发热量5500大卡市场动力煤综合平均价格报收633元/吨，较前期上涨3元，但同比跌幅高达24%。而在该指数近几周持稳前，曾连跌十三周。从涨幅来看，连续几周环渤海动力煤价格涨势微弱。尽管这个数字在近几周较为稳定，没有出现下滑局面，但本月QE3及发改委基建项目刺激条件下，市场预期的上涨局面没有出现，表明煤炭价格反弹阻力较大。目前国内需求不振，下游用户库存高企，预计短期煤价仍难见大幅反弹。在失去上游的支撑力度下，打开了焦炭的下行空间。

　　焦炭的交割标准品是一级冶金焦，二级冶金焦做贴水。虽然国内几大钢厂对一级焦有需求，但他们一般都是自行生产，市场的主流需求仍是二级焦，因此，焦炭期货交割品质量高于实际内贸的质量，买家接到一级品后很难在现货市场卖到相应的价格，只有当二级品销售，这就造成交割结算价重心下落到二级品区间。因此，我们将二级冶金焦于期货价格做以对比观察期限价差。期现结构上分析，如上图所示，期货主力合约1301从9月开始，在宏观政策刺激下开始对期货升水，并维持升水格局。我们认为，在现货价格不具备反弹基础上的期货升水格局难以为继，并有重新向现货回归的压力。考虑到短期政策刺激利好的消化过程仍在持续，焦炭期货将维持在1400-1480区间震荡的概率较大。鉴于以上分析焦炭基本面并不支持焦炭期价大幅走高，因此操作上，当超出这一区间上限，将择机适当建立空单，价格回落可以适当平仓。

　　从9月6日焦炭反弹以来，在美国QE3推出当日最高冲至1500以上，反弹幅度达17%，但随后上冲乏力，并围绕1450一线震荡盘整。焦炭本轮反弹一个明显的特点是，焦炭现货价格较为平稳，并没有跟随期货上涨，除个别地区二级冶金焦小涨15-30元外，整体价格走势仍旧有所滑落。这就将期限价差维持在一个高升水格局。我们认为，焦炭反弹难以持续，产能过剩、库存积压的基本面并没有因为刺激政策而改善，期价的高升水将吸引现货企业入场卖出保值，因此焦炭期货每一次冲高将提供较好的抛空机会。

   （渤海商品交易所）