随前三季度净利润大幅增长57%:2012年前三季度公司实现收入79亿元,同比增长85%,净利润10亿元,同比增长57%,每股收益0.46元,符合预期。扣除所得税率变化因素(今年所得税率15%,去年同期25%),我们测算前三季度净利润同比增长40%左右。

　　三季度单季公司实现收入27.8亿元,同比增长88%,净利润3亿元,同比增长46%,每股收益0.14元。利润增速低于收入增速,主要是中药材流通业务收入继续快速扩大,低毛利的药材占比提高。

　　中药饮片收入增长加快,中药材流通收入翻番:随着成都投产和北京扩产,我们预计前三季度中药饮片收入同比增速超过30%;中药材流通收入同比增长100%;新开河红参继续控货,以顺利更换新包装,预计收入增长平稳。

　　经营现金流大幅提升,充裕的货币资金+长短期借款是医药流通商业模式:前三季度公司综合毛利率24.9%,同比下降5.6个百分点,环比下降1个百分点,主要是中药材流通业务中低毛利的药材占比提高。

　　受销售收入快速提升,规模效应体现,销售费用率同比下降1个百分点,虽然销售费用增长38%,管理费用增长65%;应收账款周转天数46天,略有放慢,存货周转天数99天,较11年明显加快;每股经营活动现金流0.53元,大幅高于净利润;预收帐款较年初增加3.5亿,应是亳州现代中药城预收出售商铺款;我们比较了康美药业和药品流通企业,从国药控股和上海医药的资金需求模式,可以看出医药流通企业其业务开展就是依赖于大量的货币资金+长短期借款(存货和应收账款都占据大量现金,药品流通也需要大量现金支持流转)。

　　业务有认知壁垒,未来一年将逐步解决估值问题,维持买入评级:我们维持2012-2014年每股收益0.70元、0.97元、1.31元,同比分别增长53%、38%、35%,对应预测市盈率分别为23倍、17倍、12倍。2013年中药饮片、亳州市场、新开河红参和人保合资公司都是增长点,快速增长明确;而从中长期看,中药材、中药饮片、中药材健康品都有巨大成长空间;只是市场集中于关注公司中药材流通业务和药材价格波动,而没有关注公司专注质量,公司在药材价格上是有定价能力的,康美的全产业链模式是典型的有认知壁垒的模式,随着各项投资逐步产出,未来一年将解决估值问题,我们维持买入评级。

　　(渤海商品交易所)